（以下本色从信达证券《战略周不雅点：流动性牛市，但可能比14-15年慢》研报附件原文选录）中枢论断：2014-2015年是典型的资金驱动型牛市，宏不雅经济并莫得回升，以致大部分行业ROE（TTM）加快下行，在此环境下产生的牛市级别反而高大于2009-2010、2016-2017、2019-2021年这三次盈利回升驱动的牛市。背后的中枢原因是，A股的投资者结构中住户资金影响大于机构。咱们以为跟着股市供需结构的变化，尽头是住户关注的回升，股市粗略率依然干涉牛市。但这一次牛市的速率可能很丢丑管之前那么快，因为住户资金流入的速率并莫得2014-2015年那么快。（1）上一次资金驱动的牛市是2014-2015年。盈利驱动的牛市逻辑层面更容易发挥，而资金驱动的牛市，大多锻练的机构投资者会有不合。2014-2015年是典型的资金驱动型牛市，刚出现的初期市集不合较大。因为，2003-2012年的历次牛熊市，齐伴跟着宏不雅经济的高下波动，股市天然在顶部和底部会最初经济和上市公司盈利（ROE）半年独揽，但大标的是交流的。但2014-2015年，宏不雅经济并莫得回升，以致大部分行业ROE（TTM）加快下行，在此环境下产生的牛市级别反而高大于2009-2010、2016-2017、2019-2021年这三次盈利回升驱动的牛市。（2）住户资金对牛熊市的影响远超机构资金。背后的中枢原因是，A股的投资者结构中住户资金影响大于机构。天然公募、私募、保障、外资等机构资金最近10年捏续成长，但公募和私募背后申购赎回的力量依然来自住户。咱们把银证转账+融资余额+公募份额变化等汇总起来，能够看到，在2014-2015和2019-2021年的牛市中，均能达到贯穿2-3年万亿以上。但若是不雅察保障和外资，汇总在沿路，年度增多不会跳动万亿，大部分时辰年度增多唯有3000-4000亿独揽。是以从2-3年来看，住户资金对牛熊市的影响远超机构资金。咱们以为跟着股市供需结构的变化，尽头是住户关注的回升，股市粗略率依然干涉牛市。（3）住户资金流入速率当今依然低于2014-2015年的速率。最近住户资金快速流入股市的字据主要来自融资余额、开户数据和ETF的回升。若是看最近1个月的融资余额，推崇如实比指数强较多，但若是把9-10月加在沿路来看，融资余额回升幅度和指数涨幅差异不大，这比2014-2015年住户资金加杠杆流入时慢较多。个东说念主投资者开户数9-10月高涨彰着，单月开户数依然快接近2015年高点。但若是不雅察百度股票开户搜索指数，能够看到10月下旬运行，开户热度彰着下跌。与2014-2015年牛市不同的是，这一次住户资金大幅申购ETF，ETF范畴依然和主动家具范畴格外。不外从增长速率来看，ETF增长天然快，但并莫得2020年公募主动职权家具范畴增长的那么快。风险身分：房地产市集超预期下行，好意思股剧烈波动。